文／／本刊记者／王动
2011年1月，前身为科研机构的新疆机械研究院股份有限公司（下称新研股份）登陆中小板，从此新疆板块上市公司中又增加了新的成员。
新疆面积占全国的1/6，从资源角度来看更是无可挑剔，煤炭、石油、天然气、金属、农产品，可说应有尽有。但毕竟因为僻处一隅，这里的资本市场还并不发达。在2007年金风科技（002202）上市的时候，投资者也曾萌发了对新疆市场的浓厚兴趣，但结果却让人失望。2008年、2009年和2010年，新疆总共只向A股市场贡献了6家上市公司，每年两家。回想过去几年疯狂的证券发行狂潮，新疆的表现实在乏善可陈。
但是，年初新研股份的成功发行，很有可能开启新疆资本市场的新时代。与经营范围遍及全国甚至国际化色彩较浓厚的金风科技相比，新研股份是家纯正意义上的新疆本地公司。在它上市之后，新疆企业内部盛传：证监会将基于国家西部大开发的战略安排，给予新疆企业差别化的优惠上市条件。
新研股份上市之后，再认真考察新疆的市场环境，该欣喜若狂的不应仅仅是新疆企业，内地的PE投资者更应该欣慰：原来还存在这样一片投资乐土。
业务尚不健全
这是一家被新疆当地人都认为“不可思议”的上市公司。新研股份在2005年还只是一家业绩平平的事业单位，仅仅拥有76名员工。时至今日，其股价最高曾达到118.8元，在经济还不算发达的乌鲁木齐批发产生了众多的千万富翁，让外人称羡不已。
但严格说来，上市前的新研股份业务尚不健全，证监会的《反馈意见》中也流露出对其业务完整性存在问题的担忧。根据披露文件，对于车辆机械最为重要的发动机，新研股份根本无力设计或者生产，甚至连整个驾驶室，也只能通过外部采购来解决。
新研股份到底能生产哪些部件呢？答案是，它仅仅能自主生产收割台和压土辊等零部件。当然，即使在生产链条高度成熟的欧美国家，农机公司也不可能独立生产所有零部件，都可能对外采购一部分非核心部件来确保专业化。行话通常以“自制率”的高低来评级主机厂对零部件供应商的依赖程度。以国际巨头凯斯-纽荷兰公司为例，这家在中国东北享有盛誉的大型公司，众多零部件也都是依赖供应商生产，与竞争对手约翰迪尔相比，自制率远远不如。但是40%左右的自制率并不影响凯斯的整机生产能力。
自然也不必奢望新研股份的自制率会很高，毕竟这家公司在申报上市材料时，资产规模不过2.4亿元，股东权益更只有1.2亿元。但根据《招股意向书》，2007 年度、2008 年度、2009 年度和2010 年1～9 月外协零部件加工占新研股份农机生产成本的比重分别为 25.18%、30.42%、32.36%和30.40%。
稍微对农机或汽车行业有所了解的投资者都应知道，驾驶室和发动机的生产成本占到了整机60%以上，这些最昂贵部件都无法自主生产的新研股份，外协采购的比重居然会那么低。
接下来看一看新研股份的募集资金投向。发行成功后，新研股份将资金用于建造冲压、焊接、装配、涂装，并需要买入超过200台设备。熟悉汽车或农机生产工序的人会发现，新研股份实际上是要借助募集来的资金，建立一个完整的主机厂。因为此时的新研股份，实际上只不过是一家农机组装公司。
可以理解，在准备申报材料（2009年）的数年之前，新研股份还是一家不以盈利为目的的事业单位。短短数年之后，新研股份在2010年的前9个月里，就已经实现了超过4000万的盈利，已经难能可贵。
这样的企业上市，对投资者来说是安全的吗？在上市以前，新研股份还不是一家严格意义上的农机制造企业，出身设计院的它提供更多的是软性服务，而非机械制成品。但是伴随着大量募集资金被投入到主机厂车间的建设，新研股份开始变成一家传统的制造业企业。此时它的盈利能力必然随着商业模式的转换而大大下降。
如果相信一群从未涉足整机制造业的设计院人才，能够在短时间内完全掌握主机厂的采购、生产和销售业务，那么国内现在还在苦苦经营的农机制造厂（比如天拖和一拖）岂非要羞愧得无地自容？
细推盈利数据
按照招股意向书的披露，在2009年，新研股份的税后利润达到2300万，在2010年更是达到4500万。但如果仔细分析，这其中的注水成分还真不少。
因为在2009 年和2010 年前9个月，新研股份向农机主管和财政部门申报的农机购置补贴资金分别为984.00 万元和1,263.53 万元，占同期税后利润的比重则为41%和27%。毫不讳言，新研股份的业绩，相当一部分是被补贴出来的。
而且，正如上文提到，发行上市后的新研股份，实际上已经借助募集资金完成了向全产业链主机厂的转身。很难想象，业务规模大大完善的新研股份，所得到的财政补助能够随业务规模的扩张而同步提高。未来规模扩大的新研股份，所得到的财政补贴，不仅可能相对资产规模会减少（影响资产收益率），甚至可能出现绝对数减少（财政部门转而补贴其他新兴公司）。
还不仅仅是补贴，新研股份从所得税优惠中也受益匪浅。根据新疆自治区和乌鲁木齐税务局出具的文件，自2006年到2010年，新研股份被豁免征收所得税。但投资者要知道，新研股份上市已经是2011年，已经无法继续享受相关优惠。虽然投资者确实在文件披露中看到了很好的投资数据，但事实上这一数据对未来无法享受所得税优惠的新研股份来说，已经没有任何意义了。
本着尽可能谨慎的会计核算原则，券商和新研股份都应该向投资者披露谨慎估算的税后净利润，以免投资者做出过于乐观的估算。如果做一个计算，新研股份2009年扣除非经常性损益的净利润应该不会超过1500万，盈利能力就不是非常强劲了。
“创业板上市究竟需要多大的资产规模？”这是本刊记者常常被问及的一个问题。按照《首次公开发行并在创业板上市暂行办法》的规定，门槛是极低的：净资产要求不过2000万元，税后净利润只要求2年累积不低于1000万元或者1年不低于500万元。
但是证监会会允许规模如此之小的公司上市吗？
在创业板刚刚启动之际，为了保证创业板企业数量能够满足流动性要求，证监会曾经奉行过相当低的利润和规模要求。在证监会的宽容下，申报时年度税后净利润还不足2000万的大禹节水和华星创业都得以在2009年顺利发行上市。一时间，市场都在传言，创业板不过是“小小板”。
但为了避免创业板真的变为中小板的缩小版，在2010年上半年的保荐人培训课上，证监会官员明确指出，创业板企业上市，申报前一个会计年度的税后净利润应当不低于3000万元。因此，按照证监会调整过的思路，规模过小的公司实际上是不应该上市的。如果对新研股份进行严格核算，投资者也会发现，新研股份的盈利真的并不强！
未来的投资乐土
在新疆，处处能够听到这样的说法，“为了加快新疆开发力度，证监会对新疆的上市申报企业采取了与其他地区不同的差别化待遇。”因为在当地企业看来，实在很难在新研股份身上发现亮点。
但就是这样一家企业，在创业板完成了突破。新研股份的上市，让许多新疆的国有机构和民营企业家感到意外的同时，更看到了希望。在走访新疆的两周里，本刊记者听到了无数关于新研股份的传言。但在对比招股意向书的披露后，很多传言显然都是失真的。严格来说，相比其他忽悠色彩更浓的创业板企业，新研股份的资质并不能说是一无是处。只能说，新疆企业距离资本市场实在太遥远了，新研股份的横空出世才引起了如此大的轰动。
在与新疆国有企业干部及民营企业家座谈时，本刊记者问及新疆最稀缺的是什么？答案无一例外，各家都表示新疆从来不缺好的商业机会，更不缺资源，最需要的就是资金。在流动性过剩的中国，大批资金都在苦苦寻觅投资机会，很难想象还有如此的投资乐土。
新研股份上市之前，也曾引进过战略投资者。但翻开名单一看，引入的投资者为新疆永安投资有限公司、新疆新科源科技风险投资管理有限公司、新疆招标有限公司、乌鲁木齐龙海置业有限公司和2名自然人。应该说，这些机构在资本市场都没什么名气。若是翻看其他创业板公司的名单，几乎每家企业的上市都离不开与某家投资基金的纠葛。在证监会允许证券公司成立直投公司之后，直投公司更是充分利用券商投行的承销牌照，进行投资“抢劫”。
但在新研股份的发行过程中，就连券商都没有捞到投资机会。或许是因为保荐机构民族证券至今还没有得到直投公司的牌照，所以只能让机会凭空错过。
在一次投资者座谈会中，本刊记者曾与到会人士一起感慨，目前国内PE已经到了无孔不入的地步。但走访新疆之后，不得不承认未必尽然，新疆就是目前资本市场尚未开垦的处女地。相信凭借PE公司的获利冲动，很快就能看到大量新疆公司在私募基金的支持下，在境内外资本市场开花结果。
