对主要股东而言，股份的实际长期锁定与资本市场波动的状况，将直接影响实施市值管理的有效性
文‖徐军
至2010年12月末，我国股票市价总值已超过26万亿元，其中超过70%即19万亿元为流通市值。上市公司每日股票价格变动所带来的市值增减，早已不仅表现为证券市场投资机构和个人投资者财富的掌握，而与上市公司所有的股东特别是大股东的资产损益息息相关。对主要股东们而言，上市公司市值管理将成为经营管理中必须面对的重要问题。
市值管理源于创造价值
市值管理即上市公司及其股东基于公司市值信号，主动地运用多种科学、合规的方法，以达到公司价值创造最大化、价值经营最优化和价值实现最大化的战略管理行为。
上市公司价值创造、优化和实现是市值管理的重要内容。
从上市公司的角度来讲，市值管理的实施更多地体现在价值创造和优化的环节，包括通过企业战略、业务模式、业务流程、企业结构、企业制度、企业文化等系统的管理，提升上市公司的核心竞争力。同时，上市公司也可以利用其资金、品牌、管理等方面的优势和在资本市场直接融通资本的便利，通过兼并收购的方式调整其资产组合，通过外部扩张，增加企业的价值。
上市公司进行市值管理除了完成普通企业管理的工作外，还要做好与投资者关系的管理，即通过及时充分地与投资者沟通，使公司创造和优化的价值得到资本市场的认同。
目前，投资者关系管理已经得到大多数上市公司的重视，多数上市公司已能通过日常沟通、信息披露、定期路演、媒体公关等多种形式来更好地管理资本市场对公司价值的预期。
而对主要股东来说，市值管理则间接一些，更多是通过公司治理、战略决策、资源配置等方面，支持上市公司的价值创造和优化，使价值实现最大化的过程。其中，公司治理是股东对上市公司进行市值管理的基础，清晰有效的公司治理结构，通过激励约束机制对上市公司代理关系的合理安排，既可提高公司内在价值，又有利于公司股票的溢价能力。公司战略的选择则决定着公司发展方向和实现途径。
此外,主要股东特别是国有控股集团可以结合上市公司战略取向，通过现金注入、优质资产部分或整体上市的方式，支持上市公司价值的外延式增长。当然，股东资源配置也包括对上市公司股份的适时减持，实现价值获取资金。
总体而言，市值管理的核心内容是创造价值，市值管理的衡量标准是市值反映。
并不等同价值管理
市值管理虽然把创造上市公司价值作为其管理重心，但市值管理并不等同于价值管理，而是同时把价值创造后的实现作为管理的重要组成内容。
对主要股东而言，在开展市值管理之前，有必要明确管理的原则并制定相应的办法，才能协调好相关各方利益，并对股东市值管理的优劣进行评价和考核。
首先，要明确市值最大化的目标。主要股东应将市值作为所持上市公司股份管理的主要考核指标之一。资本市场是进行资产定价的最有效场所，大股东通过追求其所拥有资产的市场表现，将有效地驱动上市公司不断创造价值并获取市场的认同。
其次，要确定对上市公司的控制力度。股东在追求持有上市公司市值最大化的同时，还需要结合其持股上市公司的股权结构，明确自己的持股底线。根据大股东资产配置的需求（国有股东还要根据国有经济布局的需要），可以制定绝对控股、相对控股和参股投资等不同策略，从而在日常市值管理中灵活采取对策。
第三，要稳妥地实现上市公司价值。市值管理不是股票投资，主要股东也不是一般投资者。很难想象大股东经常在证券市场买卖所持上市公司的股份，这会对公司的市值产生破坏性的影响。主要股东对上市公司股份套现和增资的行为，应该结合上市公司并购等财务融资安排或是逆周期增减来加以实现，避免市场操作、内幕交易等行为的出现。从实践经验来看，主要股东通过融资和并购等机会在合适价格购买并长期持有上市公司的股份才可能获得更好的回报。
此外，我国上市公司主要股东在企业上市和参与上市公司定向增发等并购重组中，需要承诺较长的限售时间，通常为1年至3年。而上市公司股份的相对稀缺性，也使得国有或民营的主要股东实际上长期持有上市公司股份。以注册上海的上市公司为例，其第一大股东持股的比例平均达到40.6%，由此可以推测，应有超过50%以上的股份处于基本不流动的状态。对主要股东而言，股份的实际长期锁定与资本市场波动的状况，将直接影响实施市值管理的策略。在被动“做多”的情况下，主要股东通过股指期货主动“做空”应该是可以考虑的选择。空投套保策略的采用，需要相关部门和主要股东在市值管理中明确相应的办法，从整体市值的角度统筹考虑自身在股指期货投资中的得失平衡。
减持如何消减影响
鉴于市值管理的地位日益凸显，股东应及早筹谋，通过有意识地市值管理来达到保值增值的目的，把上市公司市值最大化作为股东与上市公司共同的任务。
主要股东应充分发挥其在股东大会、董事会和监事会中的作用，通过战略制定、经理层选聘、重大事项决策、激励约束等理顺协调好上市公司和股东之间的代理管理，将价值创造和价值优化的理念贯穿于上市公司的日常管理当中。
上市公司价值创造和价值实现都是股东市值管理的重要内容，股东推进上市公司价值优化，实现市值最大化的同时也要统筹考虑其整体资产配置的需求，一方面，通过参与上市公司融资和并购重组，在资金和资产上支持上市公司市值创造；另一方面，也会适时减持上市公司股份，获取资本增益。考虑到中国资本市场主要股东股份数量较高的占比和对上市公司的重要影响，主要股东的市值实现应有创新的方式。比如，在股份转让中考虑向战略投资者、上市公司管理层减持；又如，可以通过大股东发行可换股债券的形式，将大股东即期的资金需求和未来股份的减持相结合，以减少股东套现对上市公司市值的影响。
总之，资本市场的全流通，使得上市公司市值表现与主要股东的经济利益密切相关，市值最大化逐渐成为上市公司利益相关方诉求的交集。对主要股东而言，树立市值管理理念，研究探索市值管理的方式应当成为今后关注的重点。
作者单位，上海市金融服务办公室办，本文原发表于《探索与研究》，本刊有删节。
责任编辑：王铮
