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帝尔激光三季报:预收下降反常,谨防盛极而衰

 

  编辑 | 于斌

  出品 | 于见(ID:mpyujian)

  同比翻倍的业绩、大额订单的签订,似乎都不能再刺激帝尔激光的股价上涨!

  在9月30日最高涨到159.8元之后,帝尔激光的股价扭头往下,至今已经下跌20%。这期间,帝尔激光公布了业绩翻倍的三季度报,还公告了一项高达2.8亿的大额合同。

  作为次新股里面的小钢炮,帝尔激光在今年上市后,股价表现一直坚挺,即便开板以后,也维持了震荡向上的走势,公司市值一度突破100亿,成为次新股里面的明星。帝尔激光的持续上涨,不光是次新股炒作的逻辑,还在于公司的业绩表现也算突出,年度利润连续翻倍增长,已经保持了四年。

  然而,根据公司三季报的数据,业绩虽然仍旧在增长,但预算账款开始不增反降,似乎有了不好的苗头。一旦其赖以生存的PERC技术路线遭遇挑战,公司未来发展则难言乐观。

  一、预收账款下降 业绩拐点隐现

  帝尔激光在10月25日晚间披露三季报,报告期内公司实现营收5.18亿元,同比增长104%。实现净利润2.25亿元,将去年同期增长93%。

  单从业绩上看,公司的业绩表现无疑是不错的,当下的宏观环境下,能做到营业收入与净利润翻倍的公司在A股都屈指可数。然而,光伏设备行业的销售模式是以产定销,这种模式也就决定了,现在的业绩反映的是前期的销售业绩,而预收款科目才能反映未来的情形。

  根据公司调研信息披露,帝尔激光的销售都是先按照30-40%比例收取预收款,然后安排工厂加工生产,成品后给客户发货,然后客户验货后收取余款。具体看,根据客户的不同,生产发货需要1-2季度,而安装验证需要大约4个季度,因而预收款到确认收入大约是1年半左右。也就是说,当季度预收款的变化趋势,反应的的是未来第六个季度的收入变化趋势。

  公司预收账款自2016年开始大幅增长,对应了公司2017年和2018年连续两年的营收入与业绩的翻倍,但预收账款却在今年的3季度开始,从5.75亿下滑至5.71亿,虽然只是微弱的下降,却预示着公司的增长势头,恐怕要面临拐点。

  存货增加对一般企业来讲,意味着产品滞销的可能性大增,可能带来存货跌价损失。然而,对帝尔激光这种定制销售企业来说,存货的跌价风险不大,因为存货更多是未发出商品(有订单),因而存货增加反而更能说明公司订单的饱满。而从存货数据上看,帝尔激光的增幅也非常有限,而存货中发出商品大概对应未来四个季度后的收入确认,因而,预计2020年底-2021年初帝尔激光营业收入将面临压力。

  此外,公司预收账款也大幅增加,从年初的0.7亿大幅增加至本季度的1.64亿,这固然有营收总额上升的因素,但也反映出在光伏行业整体现金流吃紧的情况下,帝尔激光也很难独善其身。

  然而,市场目前更担心的,则是光伏电池PERC技术生产线设备需求见顶后,帝尔激光的未来在哪里。而帝尔激光目前的成功,全部来自这一领域,业内人士测算,最迟到2022年,PERC生产线的升级替代将全部完成,公司如果在新的技术领域没有成功布局,收入很可能面临断崖式下跌。

  二、深耕光伏设备 巧借PERC东风

  帝尔激光成立于2008年,注册资金仅仅50万。创始人李志刚为归国的激光学博士,有着对激光领域的深厚功底。源于创始人对光伏行业的长期看好,在帝尔激光成立值之时,就瞄准了光伏行业的大型激光加工设备。

  帝尔激光成立时就遇到了光伏行业低谷,后又遇到了2012年对中国光伏杀伤力巨大的欧盟双反。直到2014年,帝尔激光营业收入还不足1000万,利润表现也在亏损的边缘挣扎。

  直到PERC电池技术的出现,帝尔激光才抓住了机会。

  由于光伏行业降本增效的需要,2014年前后,一批高效晶硅电池工艺技术如RERC、MWT以及HIT等逐步出现,给电池片环节带来了新的革命。这其中,PERC技术由于较少的改造成本,更高的性价比,最终走向大规模商业化。PERC技术即钝化发射极和背面电池技术,可以将单晶电池光电转换效率绝对值提升0.8-1%,大大降低了的光伏发电的系统成本,也促进了单晶硅电池片的推广。

  而无论新增的PERC生产线,对于老旧电池生产线改造,都要用到帝尔激光的激光消融设备。做到了新老生产线通吃的帝尔激光,业绩爆发力才会如此之强。

  资料显示,2015年至2018年,公司的营业收入由3885.81万增长为3.65亿元,净利润则从0.08亿增长为1.68亿,相当于保持了四年的翻倍增长。其中,2018年度,帝尔激光营业收入3.6亿,净利润1.6亿,净利率高达45%,净资产收益率也达到了惊人的71%,这是完爆股王茅台的数据!

  三、 前车之鉴 岱勒新材

  然而,这一切,都不能让帝尔激光高枕无忧,因为光伏行业技术迭代风险很高。行业技术路线一旦革新,原来采用被淘汰的技术企业如果不能跟上脚步,基本就是一名不文,对小企业来说,更是如此。

  犹如三年前的金刚线革命一样,2017年9月上市的岱勒新材,也曾是光伏行业的一颗闪亮的流行。其主营收入为单晶硅切片所用的金刚线。得益于当时紧俏的产品需求,岱勒新材2017年利润超过1亿,同比增长180%,股价也曾超过100元,一时也是风光无限。仅仅两年过去,受制于行业激烈的竞争与产品降价,2019年上半年业绩就转为亏损过千万,股价一度跌破20元,从高位跌去了80%。

图:岱勒新材股价表现

  其次,即便是PERC技术领域,一旦其激光消融技术被竞品突破,接下来就是残酷的价格竞争,那么帝尔激光原有高毛利也将不复存在。

  而对一家toB的设备商来说,壁垒无非就是技术含量与技术能力;研发投入的高低一直是企业保持核心竞争力的关键。而在这方面,帝尔激光的投入明显不足。

  根据招股说明书披露,公司2015年-2017年研发费用占营业收入比例分别为11.73%、7.45%和5.79%。可以看出,研发费用占比出现快速下滑,也就是说,公司并没有随着业绩的好转加大对技术的投资。那么对产品结构如此单一的帝尔激光来说,一旦PERC技术被替代,公司持续经营能力将大受影响。

  随着平价上网的临近,以及中国在光伏行业的核心竞争力,未来的光伏行业,无疑是一个好赛道。

  帝尔激光十年磨一剑,深耕光伏,终获成功,业绩增长快速而资产稳健,也算是一家好公司,只是未来之路,还很漫长。

  根据企业介绍,帝尔激光的帝尔是Dr(doctor)的缩写,意味着“博士”,也就是企业对专业的追求。希望本文所介绍的这家光伏行业的又一颗明星,将会是光伏行业的一颗恒星,而非流星。

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