编辑 | 于斌
出品 | 潮起网「于见专栏」
如今的课外培训行业已经到了山雨已来、风声压顶的时刻。
与以往几轮并不伤筋动骨的“刮痧”整治不同，本轮政策似乎更加彻底，不仅针对课外机构的违规行为，也关注“影子教育”背后衍生出的教育公平、教育焦虑、以及课业负担等深层问题。
倒闭的、跑路的、裁员的、亏损的、股价狂跌的……，教培行业早已是哀嚎一片。
但掌门教育仍然赶在猿辅导、作业帮、vipkid、火花思维之前，在5.20打响上市第一枪。
以一对一在线教育闻名的掌门教育，最近计划赴纽交所上市，股票代码为“ZME”，计划融资1亿美元，承销商为摩根士丹利、瑞士信贷、富途、老虎证券、雪球等。
不过勇敢上市不代表掌门教育身上就没有在线教育的软肋和“通病”，更何况掌门教育在已上市的教企中是“少数派”并且所属商业模式长期受到质疑。
不盈利的怪圈
2005年，掌门教育创始人张翼，创立了掌门教育的前身，也就是线下教育培训机构，状元俱乐部。
此后，随着教育行业业务形态的变化，教育业务也随着时代潮流、互联网的发展从线下转移至线上。
2010年起，掌门教育也开始打造在线教育品牌。
2014年，掌门教育的教学模式正式转型“在线1对1”，并获得青松基金天使轮融资。
掌门教育目前的业务覆盖中小学在线教育领域的全学科辅导，旗下拥有“掌门1对1”、“掌门优课”、“掌门少儿”和“小狸启蒙”四个细分品牌，分别对应1对1业务、大班课业务、小班课业务和AI互动课业务。
解读招股书不难发现，掌门教育营收的主力是1对1课程，最近三年分别贡献收入25.06亿元、37.4亿元、11.75亿元，占总收入比例为94%、93%和87%，稳定在90%左右。
但是掌门教育也还是没有突破教育不盈利的怪圈。这也就意味着，尽管掌门教育过去27个月里总营收超过80亿元，但实际上不仅没赚到钱而且净亏损额超过30亿元。
激烈的在线教育竞争背景下，尚未形成自身造血能力的掌门教育，仍然需要烧钱换取市场规模。
巨额亏损的背后，是整个在线教育行业的“通病”：靠营销，靠烧钱抢生源。过去几年，电梯、地铁公交站、电视节目 …… 在线教育广告无孔不入。
对于该种行业乱象，掌门教育创始人张翼曾公开表示不认同。但他说的和做的可不要一样。公司花在营销上的费用远远超过51Talk、精锐教育等其他在线辅导上市企业。
掌门教育烧钱主要都用在了营销和销售费用上，每年总营业费用的80%以上都用在了营销和销售费用上。
掌门教育烧钱的大头用在了小班课业务的营销上，但是其收入大大低于营销费用增速。可以说卖力花钱做广告、搞宣传并没有给掌门教育带来长远的利益。
掌门教育在研发上的投入相比慷慨的营销费用就逊色很多。研发费用都不超过10%。
一边是居高不下的营销费用，另一边，掌门教育的教师成本（薪资）也很有“份量”。超过4.5万教师的掌门教育，在教师薪酬方面支出和营销费用不相上下。
掌门教育要想盈利，最简单除暴的办法就是控制营销费用和教师成本。但矛盾的是，降低教师薪资，往往意味着教学质量下降。缩减营销费用又会使公司在过度竞争的行业中处于下风，影响市场份额和业绩表现。
造血能力不足
在去年疫情的强力催化下，付费学生规模的扩大让掌门教育的营收有了可观的增长，同比增加约19.9%。所谓的多元发展，对掌门教育来说只是个书面说辞，实际贡献还是一对一。
而且今年一季度，掌门教育没能延续此前的减亏趋势，亏损额度扩大了240多倍。
掌门教育2020年可观的业绩，更多是疫情红利，随着红利消退，公司很快便陷入增速回落、亏损加剧的局面。
这也在一定程度上说明，掌门教育的增加付费学生人数、提高学费水平、扩展在线辅导产品等内在的驱动力并不强，缺乏高成长力。
另外，掌门教育的拓客效果不太理想。52.2%的付费人次增加仅仅对应19.9%营收增长。
掌门教育在营业收入增速、毛利率方面均强于线下一对一教企，但不如线上大班课教企。
掌门教育去年营业收入达到40.18亿元，净利润亏损额为10.12亿元。得益于2020年严格的成本费用控制，公司毛利率提升至45.15%，净利润亏损额大幅收窄。
但是最新一季度的盈利水平成迷，因为净利润亏损占营业收入比重同比大幅上升36.78个百分点。
掌门教育在上市前进行了严格的成本费用控制。教师薪酬比重下降了六个点，全职员工总数减少了三千人，并且在2021年第一季度进一步减少到1.85万人。与此同时，掌门教育也降低了销售费用。
但各大在线教育企业不管是去年还是今年竞争都日益激烈。在线教育公司已经成为广告平台的最主要客户，前10家公司广告投放额超百亿。
最新的2021年第一季度财务数据显示，掌门教育Q1收入增长至13.46亿元，净利润亏损额由上年的203万元大幅扩大至4.97亿元，其中销售费用同比暴增95%至9.09亿元。
但还是能看出掌门教育的造血能力不足。最近几年，掌门教育整体现金流为净流出状态，主要源于投资活动。
对掌门教育来说，实现盈利要么靠获得增速比支出更快的收入，要么通过减少成本费用的占比。
在市场占有率上，掌门教育是毋庸置疑的老大。掌门教育1对1市场的占有率为31.9%，超过前十名其他公司总和。公司旗下拥有掌门1对1、掌门优课、掌门少儿和小狸启蒙等品牌。
作为掌门教育主打的业务，一对一业务从收入结构来看， 最近三年占总收入的比重分别为94.0%、93.1%和87.3%。
2020年的掌门教育与其他在线教育公司一样，受益于疫情下特殊的防控政策。营业收入同比增长50.57%，一对一业务付费学生注册人数同比增加43.2%至54.48万人。
一对一模式的软肋
商业模式的不同或许是掌门教育和其他教育企业不一样的主要原因。一对一模式没有大班和小班模式那样的规模优势，所以边际成本递减不显著。
新东方创始人俞敏洪曾说过，在线1对1业务独立很难盈利，在线1对1必须限制发展。
一对一模型目前总量不小，但是挑战在于几乎还没有一家公司做一对一赚钱的。到底什么时候商业模式可以跑通，就需要靠时间、科技、组织结构、管理模式来验证。
对于一对一模式的担忧，在资本市场中的估值方面也有所体现。
无忧英语、精锐教育、学大教育的市销率都低于2，而一起教育、高途和网易有道的市销率则都远远大于2。
回到掌门教育自身，主打的在线1对1模式本身又存在“软肋”。
尽管享有客单价高的优势，但在线1对1模式仍然只是一小部分人的选择，难以形成规模效应。
因为其“小众”属性，个性化特点，在线1对1模式的师资成本较高，且边际成本不会随着规模的扩大收敛。
针对以上“弊端”，虽然公司也在发力小班课，试图找到第二增长盈利曲线，但这还是个未知数。
课外培训赛道的政策高压，烧钱比拼的背景下，走小众路线的掌门教育未来的挑战和压力注定都不会小。
2021年无疑是教培行业的“变数”之年，资金监管、广告投放、办学资质、教师资质、课程超前超纲、未成年保护这六类问题，均已被监管列入整顿的重点。
而掌门教育的全职员工中，有三成的K-12学科教师并没有教师资格证。而且大多数兼职教师尚未获得必要的教师资格证书。掌门教育显然在教师资质上存在瑕疵。
掌门教育不得不尽快找到避免现金流枯竭的解决方案，赴美上市不失为一个好选择。
但是竞争激烈的国内在线教育行业，经过几年的市场洗牌，掌门教育同时代的海风教育、学霸君等均已陨落。随着今年以来国内对教育培训行业越来越严的监管，让K12教育行业的不确定性越来越大，可以想象的是掌门教育的赴美IPO之路走得不会简单轻松。
